Finanzierungsbedingungen für LBO etwas entspannter
Die Staatsschuldenkrise in Europa und der Einbruch der US-Konjunktur hatten im 2. Halbjahr 2011 ein schwieriges Finanzierungsumfeld zur Folge. Die Finanzierungskosten für spekulatives Fremdkapital stiegen im Zuge der höheren Spreads über dem Libor, die für LBO-Transaktionen zu bezahlen waren. Die geringe Bereitschaft der Emittenten zur Kreditgewährung ließ das Verhältnis Schulden/EBITDA von 5.3 im 3. Quartal auf 5.1 im 4. Quartal 2011 sinken. Die mit weniger Fremdkapital finanzierten Deals zwangen die Manager dazu, mehr Eigenkapital beizusteuern. Der Eigenkapitalanteil stieg in der Folge von 39% im 1. Bis 3. Quartal 2011 auf 44% im 4. Quartal 2011. Die geringe Zahl der Transaktionen drückte im 4. Quartal 2011 zudem die Bewertungen nach oben, sodass für LBO in den USA Kaufpreise in 9.4-facher Höhe des Betriebsgewinns (EBITDA) bezahlt wurden. Allerdings haben die vor Kurzem durchgeführten langfristigen Refinanzierungsoperationen (LTRO) der EZB zur Reduktion des Finanzierungsdrucks beigetragen. In der Folge gingen die Kreditrisikoaufschläge seit Beginn des neuen Jahres zurück. Dennoch ist es weiterhin schwierig, Fremdmittel zur Finanzierung von LBO zu beschaffen – insbesondere in Europa, wo eine steigende Zahl von Banken ihre Kreditgewährungsstandards im Laufe des letzten Jahres verschärft hat, um die Risiken in ihren Bilanzen zu reduzieren. Zusammen mit den hohen Bewertungen sind die Finanzierungsschwierigkeiten wahrscheinlich der Grund für die anhaltend tiefen Volumen.
Wir favorisieren weiterhin kleine bis mittlere LBO
Die Finanzierungsbedingungen sind ein entscheidender Faktor für die LBO-Aktivität und – zu einem späteren Zeitpunkt – die Performance. Anleger sollten sich der Unterschiede zwischen kleinen bis mittleren Transaktionen einerseits und größeren Buyouts andererseits bewusst sein. Der Konkurrenzdruck im Segment für große LBO ist höher. Es mangelt ohnehin an attraktiven Buyout-Transaktionen, und der Wettbewerb wird zusätzlich dadurch angefacht, dass Käufer aus der Unternehmenswelt oft mit Private-Equity-Gesellschaften um dieselben Deals buhlen. Letztere verfügen nach wie vor über umfangreiche Mittel, die noch investiert werden müssen. Derweil erfreuen sich höchst liquide Käufer aus der Unternehmenswelt dank tieferer Finanzierungskosten, niedrigerer Anforderungen an die Kapitalrenditen und wahrgenommener Synergiepotenziale oft eines Vorteils gegenüber Private-Equity-Firmen. Der intensive Konkurrenzkampf hat zu höheren Kaufpreisen beigetragen. Daher und aufgrund der nach wie vor angespannten Kreditmärkte raten wir dazu, große LBO zu meiden. Im Gegensatz dazu ist das Segment kleiner und mittlerer LBO weniger hart umkämpft. Zudem liegt hier der Fokus oft auf operativen Verbesserungen und einer Spezialisierung in ausgewählten Branchen statt auf finanztechnischen Kniffen («Financial Engineering»). Angesichts der aktuellen Finanzierungsbedingungen bevorzugen wir unverändert kleine bis mittlere Transaktionen. [email protected], +41 44 334 60 47
