Bildnachweis: © Bundesverband Alternative Investments © Emeram Capital Partners.
Fondsmanager verkaufen Portfoliounternehmen zunehmend an neue Fonds im eigenen Haus. Diese Fortführungsfonds bieten Bestands- und neuen Investoren Chancen. Damit alle auf ihre Kosten kommen, ist Transparenz nötig.
Üblicherweise verkaufen Beteiligungsgesellschaften die Portfoliounternehmen aus ihren Fonds nach einer bestimmten Frist an den Markt – sei es an Unternehmen, an Secondaries oder durch einen Börsengang an Aktionäre. Seit ein paar Jahren verkaufen sie sie aber auch zunehmend an sich selbst. Genauer gesagt: Sie übertragen ein Unternehmen oder auch mehrere aus einem ihrer bestehenden Fonds an einen anderen von ihnen dazu aufgelegten, einen sogenannten Fortführungsfonds. An diesem können sich dann in der Regel sowohl neue Investoren als auch jene aus dem ersten Fonds beteiligen. Wann genau die ersten Fortführungsfonds aufgelegt wurden, lässt sich nicht genau sagen; die Datenlage ist noch sehr dünn. Das Analysehaus Greenhill spricht in seinem 2020er-Marktüberblick für Secondaries schon von einer starken Zunahme, wobei sich demzufolge vor allem die Single-Asset-Deals als Exit-Option zu etablieren beginnen.
Im Wesentlichen entschließen sich Fondsmanager aus zwei Gründen heraus, ein oder mehrere Beteiligungsunternehmen aus einem Fonds in einen neuen zu übertragen, und diese hängen von der Entwicklung der infrage kommenden Unternehmen ab. Der erste Grund besteht darin, dass Entwicklungschancen zwar gegeben sind, das Unternehmen sich aber während der Haltedauer nicht nach Plan entwickelt hat und die erhoffte Zielrendite damit bei einem Exit nicht realisiert werden kann. Grundsätzlich besteht in vielen Fonds zwar die Möglichkeit der Verlängerung. Dafür müssen aber jeweils alle Investoren zustimmen – wobei die anfangs festgelegte Ausgestaltung erhalten bleibt. Die Corona-Pandemie hat gezeigt, dass Fortführungsfonds eine Möglichkeit sind, solide Unternehmen, denen aber krisenbedingt die Umsätze wegbrachen, erst einmal in einen sicheren Hafen zu bringen. „Die Dynamik hat hier in den letzten Jahren deutlich zugenommen, weil das Exit-Risiko durch die Krise gestiegen ist“, sagt Frank Dornseifer, Geschäftsführer des Bundesverbands Alternative Investments. „Man kann beobachten, dass viele Manager versuchen, die Unternehmen in ihrem Portfolio zu sichern und daher die Haltedauern nach hinten zu verschieben, entweder durch Verlängerung der geschlossenen Fonds mit Zustimmung der Investoren oder durch die Auflage von Fortführungsfonds.“
Mehr Wertschöpfung
Der zweite Grund für einen Fortführungsfonds ist dann gegeben, wenn ein Fondsmanager bei einem sich sehr gut entwickelnden Portfoliounternehmen noch mehr von der Wertschöpfung mitnehmen möchte. „Für die Private Equity-Industrie ist es lange ein Nachteil gewesen, dass sie sich wegen der begrenzten Fondslaufzeit auch von Unternehmen trennen musste, die sehr gute Aussichten hatten. Fortführungsfonds sind daher ein ideales Modell, um kontinuierlich zusammenzuarbeiten“, sagt Dr. Christian Näther, Managing Partner bei der Beteiligungsgesellschaft Emeram Capital Partners, die Ende 2021 einen Single-Asset-Fortführungsfonds für ihr sehr erfolgreiches Portfoliounternehmen Boards & More geschlossen hat. Aus Sicht des Fondsmanagers ist in einem solchen Fall das Risiko bei einer Fortführung viel niedriger als bei einer ganz neuen Transaktion, denn man kennt sein Unternehmen, seine Chancen und seine Risiken. Die aktuelle Marktsituation, in der einerseits gute Unternehmen rar sind und andererseits hohe Kapitalzusagen in Investitionen umgesetzt werden wollen, mag ein weiteres Argument für Fortführungsfonds sein. „Bevor ein Fondsmanager in einen Bieterwettbewerb geht und unter Umständen zu hohe Multiples bezahlt, um an gute Unternehmen zu können, hält er es vielleicht für sinnvoller, mit den Portfoliounternehmen weiterzuarbeiten und aus dem Bestand heraus neue Renditequellen zu generieren“, findet Dornseifer.
Gründe für die Investoren
Das Argument des geringeren Risikos gilt auch für die Investorenseite. Anders als bei einem neuen Fonds, bei dem ein Portfolio erst aufgebaut werden muss, weiß ein neuer Investor in einen Fortführungsfonds genau, was er kauft. Für einen Investor aus dem ursprünglichen Fonds bietet sich bei sehr gut laufenden, vielversprechenden Unternehmen die Möglichkeit, länger als nur einen Fondszyklus dabei zu sein. In der Regel kann er seine Investition sogar noch erhöhen – eine Option, die ein geschlossener Bestandsfonds nicht bietet. Im Falle eines Problemunternehmens hat er die Chance, am Ende des neuen Fonds doch noch auf eine angemessene Rendite zu kommen. Für die Investoren seien die Fortführungsfonds in der Regel auch mit geringeren Kosten verbunden, sagt Dr. Näther. Im Schnitt betrage die Managementgebühr nur die Hälfte.
Transparenz bei der Preisfindung
Bei der Schaffung eines Fortführungsfonds spielt die Preisfindung die entscheidende Rolle, denn die Investoren des Bestandsfonds wollen möglichst viel für ein Portfoliounternehmen bekommen und die Secondary-Investoren möglichst wenig dafür bezahlen. „Für den Fondsmanager besteht hier durchaus die Gefahr eines Interessenkonflikts“, meint Dornseifer. Deshalb sei eine größtmögliche Transparenz des Übergangsprozesses nötig, um zu einer objektiven Bewertung zu kommen. „Es gibt unterschiedliche Interessenlagen, und Investoren sind immer gut beraten, sich so etwas sehr genau anzuschauen“, sagt er.
Vielversprechende Aussichten
Der Markt für Fortführungsfonds wird weiter wachsen – darin sind sich viele Analysehäuser und Fondsmanager einig. „Wir hören, dass augenblicklich viele Transaktionen vorbereitet oder durchgeführt werden. Das betrifft nicht nur einzelne Portfoliounternehmen, sondern auch Teile von Portfolios“, sagt Dr. Näther.
